作者：恒力期货饶磊

       从去年8月份开始，经过了大半年的时间，主流中性策略以及各种方向的套利策略经历了灰暗时刻。收益比2020年上半年大幅下滑，几乎没有收益或者很少的收益；同时又要承受较大的回撤。债券策略又重新回到FOF特别是固收+策略FOF视野。近期对债券策略研究调研比较多，有一些自己的想法：

1、首先，债券策略跟其他的包括股票、商品、衍生品之类的大类策略相关性比较低，且容量足够大，天然的具有一定的吸引力，因此这一类资产在我们的组合里面应该是多和少的区别，而不是0和1 的区别。
2、对于我们私募FOF来讲，债券策略从几个层面上可以出现在我们的组合里：包括流动性管理，这一种要求子基金持有债券品种足够分散，行业相对分散，久期相对分散，标的整体评级较高，且流动性较强，产品最好可以对标公募基金流动性，可以每日申赎。风险比货币基金略大一些，但是回撤整体可控且收益高一些，目前市场上好的公司可以做到4-6%的年化收益且回撤控制在千分之几的水准；杠杆类债券策略，标的等同于上述标准，但是同时通过正回购加1-2倍杠杆，增厚收益，获取10%上下的收益；高收益债策略，也就是俗称的垃圾债，实际上这一块已经不能单独去跟其他的债券策略对比了，应该跟权益相关的产品数据进行对比，因为整体收益回撤风格会更为接近。我们对它的评判也不应该只是看到回撤超过5%或者10%就彻底不看了，而是应该正视他的收益回撤比，另外需要综合评判管理人真实的调研水平以及违约处理能力来选取。
3、要注意债券策略标的选取方式与其他量化类标的不同之处。债券策略目前主要是交易所和银行间两个交易市场。交易所目前大部分标的流动性很小，而银行间交易主要采取报价询价方式，这样的操作方式跟股票、商品之类的完全市场化交易有较大区别，更容易受一些非市场化因素的影响。并且，国内目前对债券的估值的几种方法，都有其各自局限的地方。债券估值的方法包括市价法、公允价值法、摊余成本法。市价法类比股票之类的估值，但是因为交易所债券成交量很小，很多情况下甚至1万块钱就可以影响到一只大型债券的价格，从而导致市场价格严重失真，因此采取的较少；公允价值法采取的较多一些，但是非常依赖于第三方的评价系统，目前国内没有非常严格被相关方都接受的平台，所以会造成同一产品不同评价系统价格之间产生误差。而且有些特殊情况，比如出现信用风险过程中怎么去估价是一个很大的问题；摊余成本法是一种管理人和投资者比较喜欢的估值方法，是按照买入价和到期收益之间按日计提的一种估值方法。通过这种方法估值产品净值波动会比较小，净值会呈现一定斜率的直线，收益与时间呈线性关系，风险收益特征非常好，夏普比率非常高。但是同时也会有一个比较大的问题，净值不能真实反映市场情绪以及企业真实的信用价值。如果企业信用风险不断加大的情况下，净值不能反映市场，可能会在未来某一时刻突然崩盘，有点类似市场上的非标产品，非0即1。各种估值方法有利有弊，不能一概而论，我们需要综合评判。
       综上，对我们FOF管理人来说，从资产配置和流动性角度来说需要配置相应的债券型策略；但是在选取标的的时候又要更慎重一些，不能只看收益回撤之类的数据，一定要关注底层的东西，了解清楚所选券种的分散性，投资策略、估值方法等，了解数据产生的原因，知道为什么夏普可以做到20，卡玛可以做到50以上，知道后期如果个券投资失败会产生什么后果等等。
       与其羡慕他人坚强，不如自己百炼成钢，共勉！

2021年8月

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